机构：华金证券股份有限公司研究员：陈振志
投资要点
优质白马长期受益于行业规模增长。-年十年间，公司营业收入年均复合增速13.9%，近5年复合增速10.7%。上市至今，公司累计现金分红.43亿元，分红率达50.6%。年度，公司每股派发红利0.7元（含税），分红率达66.1%，是优质的白马龙头。目前中国乳制品行业存在人均消费量低于世界水平1/3，城乡间消费鸿沟及消费结构不均衡等现状，中国将成为世界乳制品消费最大的潜在市场。伊利作为行业龙头，也将受益于整个行业的增速发展。
乳制品双寡头竞争格局已形成，未来有望走出双赢格局。年伊利股份营业收入.63亿元，蒙牛乳业营业收入.26亿元，两家企业合并市占率超过50%，国内乳制品行业伊利蒙牛双寡头格局已经确立。参考国内空调行业格力美的双寡头竞争格局，判断未来伊利蒙牛在经营战略上分化，有望走出双赢格局。伊利年首次提出？全球乳业第一、健康食品五强？新战略目标，为实现这一新目标，比标全球乳品排名第一的雀巢，伊利着眼于国际赛道，丰富产品结构，继续发挥扁平化、精细化渠道优势，判断未来会迎来营业收入持续增长，净利润率重新提升的黄金发展期。
原奶价格温和上涨，伊利迎来扩大份额良机。在年奶牛存栏量下降，原奶产量下降及国际原奶供给偏紧情况下，我们判断年原奶供需偏紧趋势依旧持续，短期受新冠肺炎疫情影响，原奶需求量或将有所回落，但从长期来看，原奶需求稳步增长趋势不变。年预计奶价在一季度增速或有所放缓，全年温和上涨趋势不变。复盘上一轮-年奶价周期，在奶价上涨背景下，伊利提过提价、降低销售费用等，毛利率受短期影响之后迅速提升，年达到37.94%，市值中位线提升至亿元。此轮奶价上涨周期，伊利有望继续凭借强大的品牌、渠道和原奶掌控力，持续抢夺份额和提升产品结构，实现量价齐升，不断提升市场占比。
传统优势领域稳定增长，看好公司“双平台”、“双影响力”优势。预计伊利短期依旧会在传统优势领域液态乳市场实现稳定增长，同时看好公司产品化平台（比标国际乳企，积极拓展奶粉奶酪、健康饮品等新领域）、国际化平台（实现资源、市场、研究国际化）、渠道影响力（继续秉承公司扁平化、精细化渠道建设）、和品牌影响力（目标世界乳企龙头）优势，伊利股份会在国际赛道扬帆起航。
投资建议：我们预测公司-年营业收入为亿元/亿元/亿元，同比分别增长13.5%、13.0%与12.5%，同期归母净利润71亿元/75亿元/84亿元，同比分别增长10.2%、5.2%与13.0%，EPS分别为1.16、1.22、1.38元。
参考行业可比公司20年PE均值为25X，考虑行业龙头估值溢价，给予公司20年PE30X估值，首次覆盖，给予公司“买入-A”投资评级。
风险提示：食品安全问题；行业竞争加剧风险；市场波动风险；成本超预期上升；行业需求超预期下滑；海外业务进展不及预期。
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